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苏宁易购迎来赎回洪峰 第三季报疑似隐瞒巨额债券到期 10亿回购暴露弱势？

划重点

1在第三季度报告中，苏宁易购似乎对即将到期的巨额债券的披露有所保留。仅2021年9月30日前到期的现有债券就远超46.16亿元。即使完全不考虑“一年内到期的长期贷款”，该公司的“一年内到期的非流动负债”也远远超过上述数字。

2苏宁易购似乎在长期应付债券账户下记录了约50亿元的巨额到期赎回债券，导致其关键短期偿债指标被人为“抬高”，实际信用债券到期赎回压力远高于其第三季度报告披露的价值。

3苏宁易购这次以平均85元左右的价格回购了10亿“面值100元利息”的债券，相当于苏宁易购以20%左右的“特价”赎回了其提前几个月发行的债券，这可能恰恰暴露了苏宁易购“缺钱”的现实。

由于旗下很多债券突然变价暴跌，苏宁易购近期的流动性问题备受各方关注。为了恢复投资者信心，苏宁易购上周宣布将斥资10亿元回购部分尚未提前到期的债券，但回购价格中值在每只债券85元左右，似乎并没有打消苏宁债券持有人的疑虑。

回购消息发布后，包括18苏宁02、18苏宁03、18苏宁05在内的许多苏宁债券继续下行趋势，跌破80元大关。最低的18苏宁05甚至跌至74.80元的低点——元。事实证明，苏宁债主的担忧并非多余。早在第三季度报告披露时，苏宁易购似乎就开始有意隐瞒即将到期的长期债券。

有证据显示，苏宁易购似乎在长期应付债券账户下记录了约50亿元人民币即将到期需要赎回的巨额债券，导致其关键短期偿债指标被人为“抬高”，实际信用债券赎回压力远高于其第三季度报告披露的价值。

实际到期债券超80亿，三季报只披露46亿？

苏宁易购第三季度报告显示，截至2020年9月30日，公司账户流动资产总额达到1072.48亿元，其中货币资金余额达到308.37亿元；同期流动负债达到1099.67亿元。按此计算，苏宁易购虽然流动资产负债已经“资不抵债”，但相对于公司2000亿元的总资产，其27亿元左右的短期流动性缺口似乎并不算太大，尤其是其账户中的货币资金余额已达308.37亿元。所以从数据来看，苏宁易购的资金链非常紧。

分析师认为，苏宁易购上述短期偿债指标明显高于其实际水平，有两个因素对其真实偿付能力影响较大：

一方面，苏宁易购账户308.37亿元的货币资金严重“水分”。在这部分货币资金中，高达172.1亿元是因各种原因受到限制、不能自由流动的冻结资金。它们要么是各种类型的商业存款，要么是票据存款。其中苏宁易购真正能用来支付信用负债的现金和现金等价物只有136.27亿元，还不到其账面货币资金的一半；

更重要的是，在第三季度报告中，苏宁易购似乎对即将到期的巨额债券的披露持保留态度。苏宁易购第三季度报告显示，截至2020年9月30日，其“一年内到期非流动负债”余额仅为46.16亿元，明显低于实际价值——元。按照一般会计准则，苏宁易购“一年内到期的非流动负债”应主要包括以下两项：一年内到期的长期贷款和一年内到期的长期债券。但事实上，公开信息显示，苏宁易购只有2021年9月30日前到期的股票债券，远远超过46.16亿元。即使根本不考虑“一年内到期的长期贷款”，公司的“一年内到期的非流动负债”

同花顺iFinD统计显示，苏宁易购至少有四只三年期的股票债券，将于2021年9月30日前到期。这四个债券是：18苏宁01，活期余额20亿。2021年4月19日到期；18苏宁02，活期余额17亿元，2021年5月9日到期；18苏宁04，活期余额12亿元，2021年7月17日到期；18苏宁05，目前余额16亿元，2021年8月13日到期。——余笔到期债券总余额已达65亿元，仅为本金，不包括相应应付利息。

而且以上四种债券只是苏宁易购实际“一年内到期的非流动负债”的一部分。除上述四种债券外，苏宁易购还有另一种“2 1”债券，18苏宁06，将在2021年9月30日前进入持有者的转售行权期。根据公开信息，18苏宁06将发行三年，但第二年年底，2020年11月16日前，持有人可以选择行使转卖权，要求苏宁易购全部或部分回购。资产负债表日(2020年9月30日)，债券余额为15亿元(本金)——。目前，18苏宁06的转卖权已经结束。事实证明，根据苏宁易购最新公告，在转卖权期间，18苏宁06几乎所有持有人都选择行使转卖权，延期余额只有2600。

也就是说，如果算上18苏宁06，本着谨慎的原则，苏宁易购从2020年9月30日起的“一年内到期的长期债券”余额应该至少为80亿元，远高于公司第三季度报告披露的“一年内到期的非流动负债”数字46.16亿元， 而这只是计算苏宁易购“一年内到期的长期债券”的余额，并不包括“一年内到期的长期贷款”的数量(有限的披露信息很难像公开发行的债券那样准确追溯)。 如果计入后者，苏宁易购到期流动信用负债的实际支付压力将超过上述80亿元。

短期偿债余额实近380亿，流动性压力被掩盖

如果苏宁易购可能涉嫌在第三季度报告中隐瞒巨额到期债券，那么剩下的问题就是：他们隐瞒了多少？这些隐藏的到期债券在哪里？如果按照真实的当期债务数据计算，苏宁易购能否成功挺过这次信用债赎回的“洪峰”？

由以上计算可知，苏宁债券实际到期余额至少80亿元与披露的“一年内到期非流动负债”余额46亿元之间的差额可以简单计算。苏宁易购在第三季度报告中隐藏的到期债券规模可能在40亿元左右，实际价值很可能会超过40亿元，这取决于公司“一年内到期的长期贷款”的规模。规模越大，苏宁易购隐藏的到期债券余额越大。

这些即将到期的隐藏的苏宁债券并没有消失，否则会构成赤裸裸的财务欺诈，只记录在苏宁易购的长期负债中，而不是流动负债中。苏宁易购第三季度报告显示，截至2020年9月30日，公司长期应付债券余额已达79.95亿元——，但事实上，公开信息显示，苏宁易购的长期应付债券余额似乎并没有那么高。

据Flush iFinD统计，截至2020年9月30日，苏宁易购共有8种公开发行并承担支付义务的股票债务融资工具，总余额约为105亿元，其中包括7种一般公司债券，总余额为100亿元(本金)；一张中期票据，余额5亿元(本金)——但是，如上所列，在这些公司债券和中期票据中，有5张是一年内到期的长期债券，总余额80亿元；剩余三只一年以上到期的债券和中间票的余额(本金)只有25亿元，其中：2023年6月15日到期的18只苏宁03的余额为10亿元，2023年11月16日到期的18只苏宁07的余额(注：“3只2”债券，将于2021年11月进入持有人转售行权期)为10亿元。

也就是说，苏宁易购真正意义上的长期债券应付本息余额刚刚超过25亿元，而苏宁易购披露的长期债券应付余额高达79.95亿元，其中约55亿元的差额应该是苏宁易购因长期负债而隐瞒短期债券造成的，这个数据与上述“超过40亿元”的计算值相差不大。

假设苏宁易购从“一年内到期的非流动负债”到“长期应付债券”隐藏的债券到期日为50亿元(根据上述推测，实际数据可能在40亿元至55亿元之间)，苏宁易购的资产负债到期结构无疑将发生以下重大变化：其流动负债余额将从披露的1099.67亿元增加到约1150亿元，而同期其非流动负债也将相应减少。

而流动负债已经上升到1150亿元，苏宁易购实际账面流动性缺口也将从原来的27亿元扩大到77亿元左右，已经不是小数目了；而且苏宁易购1150亿元的流动负债中，可能构成信用违约的计息信用债高达377亿元左右，其中短期贷款280.97亿元，一年内到期的非流动负债达到96亿元(调整值)。相应地，苏宁易购同期银行账户实际可支配现金及现金等价物仅为136.27亿元，苏宁易购主营业务为零售业务。无论是其刚刚赚来的苏宁大卖场还是家乐龙中国，为了维持这两个业务板块的正常运营，对基础资金的巨大需求自然不是一笔小数目，留给苏宁易购还债的现金大概也是少之又少。

更重要的是，在目前债券持续暴跌、信用危机上升的不利形势下，苏宁易购可能很难通过继续扩大信贷来借新还旧。

10亿债券回购“增信”，“秀肌肉”反曝软肋？

值得一提的是，苏宁易购上周宣布，将斥资10亿元回购部分尚未到期的债券，向外界展示实力，涉及7只债券，以安抚其债券投资者。但在分析师看来，苏宁易购斥资10亿回购“秀肌”可能只是弄巧成拙，可能暴露出苏宁易购“穷钱”的尴尬。

根据11月13日的公告，苏宁易购回购计划涉及的7只债券分别为：18苏宁01、18苏宁02、18苏宁03、18苏宁04、18苏宁05、18苏宁06、18苏宁073354。换句话说，在苏宁易购现有的所有债券中，除了剩余期限较长的中券外，20只苏宁易购MTN 001(2023年，除本金余额5亿元外，其余7只苏宁债券均纳入——回购范围。但分析师认为，苏宁易购的债券回购计划明显存在两个诚意不足：一是计划回购金额只有10亿元，略小于其数百亿股债券，难以向市场注入足够的信心支撑；二是本次回购价格不是根据其债券“面值100元应付利息”，而是根据其当前暴跌后的“二级市场实际成交价格应付利息”。这样的回购价格显然对苏宁债券持有人的巨额损失视而不见。

据悉，根据上述回购计划，苏宁易购回购上述股票债券的最低价格低至每股75.849元，而当公司回购18只苏宁06时，虽然价格达到每股99.50元，但仅回购3万只，回购金额仅为300万元。总体来看，苏宁易购债券回购的中值价格在85元中约为——。苏宁易购以平均85元左右的价格回购了“面值100元利息”的债券，相当于苏宁易购以20%左右的“特价”赎回了其提前几个月发行的债券。

所以这次债券回购相当于苏宁易购这么明显的选择：是现在提前几个月以“特价”85元赎回债券合适，还是相当于在债券陆续到期几个月后以105元(100元应付利息面值)的价格赎回债券？要知道两者的区别相当于短短几个月就省下了苏宁易购相当于本金20%左右的财务支出。而且，关键是20%的差价最终会沉淀到苏宁易购的利润表里！也就是10亿的债券回购计划可以让苏宁易购产生2亿左右的利润。回购金额20亿或者50亿怎么办？这个回购利润无疑更高。

但问题是：既然回购债券的利润如此惊人，为什么苏宁易购不干脆抓住机会，大幅扩大回购规模，多挑便宜的，反而无视如此巨大的便宜，只象征性回购10亿元？这似乎不是“有钱”和“省钱”的操作逻辑。分析师认为，异常回购决定背后，苏宁易购“缺钱”的现实可能就像“这里没有银320”一样暴露无遗。